Des grosses bêtes à observer – l’étude des cas des fonds d’investissement

Mon éditorial

Dimanche, le 11 Mars, j’ai commencé à tracer les grandes lignes de mon business plan pour le centre de recherche expérimentale, couplé avec un fonds d’investissement (consultez BeFund, those two-million-euro building blocks ). En un résumé court, pour le moment j’ai appelé ce projet BeFund et j’assume que dans une première phase de développement les clients de BeFund seront des startups (ou bien des entrepreneurs qui envisagent de créer des startups) avec des technologies intelligentes dans la phase de prototype avant la mise en marché, exclusivement ou partiellement digitales, probablement concentrées autour le concept technologique de la ville intelligente.

BeFund aura pour mission de donner à ces technologies prototypées, à travers l’expérimentation behavioriste dans le triangle « utilisateur humain <> technologie <> créateur/développeur humain », une forme compétitive et fonctionnelle, tout en les finançant dans la manière d’un fonds d’investissement classique. L’originalité de BeFund en tant que centre de recherche résidera donc, premièrement, dans l’inclusion d’ingénieurs responsables du développement dans l’expérimentation comportementale, et deuxièmement dans les caractéristiques de l’environnement expérimental lui-même. Ce dernier départira du concept actuel des centres académiques et ira plus dans la direction de séjour prolongé des sujets dans un environnement aussi riche et aussi similaire à la vie réelle que possible.

Le démarrage de la première phase de développement de BeFund sera un projet de recherche behavioriste expérimentale initié et conduit par BeFund-même. La conduite de ce premier projet de recherche, ainsi que la publication de ses résultats, seront les premiers outils de marketing utilisés chez BeFund pour attirer des startups comme clients. J’assume deux sous-phases dans le processus de lancement de BeFund : a) recherche initiale dans le projet de recherche propre et marketing initial, pas de clients – premiers 6 mois b) des premières relations-client initiées, recherche continuée dans le projet propre, construction d’un portefeuille-clients stable – les 12 à 18 mois suivants. Avec un peu de chance, le savoir-faire expérimental et comportemental accumulé, dans la première phase, à travers le travail avec des startups, servira, dans une seconde phase de développement, à créer des relations-client de BeFund avec des grandes entreprises établies.

Cette fois, je veux approcher le sujet côté retour sur investissement. Les premiers clients de BeFund seront des startups. Ils ne vont pas vraiment nager dans du cash, donc le paiement de leur part sera la mise de leurs technologies en exploitation commune avec BeFund, sous forme de sociétés affiliées. Selon cette logique de fonds d’investissement, le retour sur investissement dans BeFund sera la somme des retours sur les investissements faits par BeFund dans les business affiliés. Je commence donc à étudier les données financières des startups ainsi que des fonds d’investissement spécialisés dans le financement des startups. Ma première source est le rapport intitulé « Global Startup Ecosystem Report 2017 » publié par Startup Genome. Tout d’abord, le rapport répète plus ou moins ce que j’avais déjà remarqué : les startups se concentrent géographiquement en ce que les auteurs appellent « écosystèmes des startups ».

Deuxièmement, chez Startup Genome, ils visualisent un cycle de vie d’une startup en quatre phases : activation, globalisation, expansion et finalement intégration. Le troisième point intéressant est l’estimation du financement moyen pour une startup en fonction, précisément, de la phase de son développement. Les startups en phase d’activation attirent, en moyenne, dans les $150 000 de financement initial, qui évolue en quelques $300 000 par startup lorsqu’elles passent dans la phase de globalisation, pour atteindre une moyenne de $350 000 en phase d’expansion et enfin quelques $600 000 en phase d’intégration.

Bon, je commence la chasse au gros gibier : les fonds d’investissement eux-mêmes. Là, une petite astuce pour votre propre recherche, chers lecteurs : un fonds d’investissement ne s’appelle pas nécessairement « fonds d’investissement ». Regardez du côté de tous ces business qui ont « holding company » dans leur enseigne officielle. Les holdings travaillent, en fait, comme des portefeuilles des projets relativement autonomes, donc comme des fonds d’investissement. La différence semble résider dans la stratégie. Les fonds d’investissement strictement dits investissent constamment, comme leurs cadres dirigeants sont rémunérés sur la base de la plus-value dégagée comme différence résiduelle entre, d’une part, la somme des recettes de la vente des participations et du dividende recueilli des investissements maintenus, et d’autre part le capital investi. Les holdings sont moins pressés, en quelque sorte : ils combinent plusieurs stratégies différentes, suivant les spécificités des leurs sociétés affiliées.

Cette distinction m’amène, par ailleurs, à me demander quelle logique mon BeFund devrait adopter : fonds d’investissement pur et dur ou bien un holding. On verra bien, je n’en sais rien pour le moment. De toute façon, la première grosse bête que je commence d’observer est Foresight Group VCT, un fonds d’investissement dans tout ce qu’il y a de plus classique dans le secteur. Je pioche à travers la section « rapports et comptes » et je télécharge leur rapport annuel pour 2016. Leur stratégie d’investissement assume trois portefeuilles distincts : le fonds des participations ordinaires (sociétés non-cotées en Bourse), celui de sortie stratégique (gains pour les investisseurs à travers une exemption d’impôt sur 30% du capital récupéré lors d’une sortie stratégique) et enfin le fonds d’infrastructure (fournisseurs des services infrastructurels). A la fin de 2016, Foresight Group avait £58 876 227 investis dans le fonds des participations ordinaires en 35 sociétés différentes et la valeur de marché de ces participations était estimée à £66 150 404. En revanche, le fonds des sorties stratégiques capitalisait £3 396 386 en termes des sous investis en 4 sociétés, contre £2 540 758 de leur valeur de marché.

J’ai un petit moment d’hésitation, là : à quoi bon investir dans des business où la valeur de marché de nos participations, donc leur prix de vente, est à peu près 30% plus bas que le montant du capital investi ? Bon, je crois que je comprends. Ce soi-disant fonds de sortie stratégique est composé des sociétés qui, dans le passé, appartenaient soit au fonds des participations ordinaires soit à celui d’opérateurs d’infrastructure et qui, à un certain moment, sont devenues problématiques comme investissements. Je pense qu’en toute honnêteté ces « sorties stratégiques » sont plutôt des sorties en détresse.

Alors, ce dernier portefeuille de Foresight Group, celui des sociétés infrastructurelles, comprend des participations dans 12 sociétés différentes, qui totalisent une valeur de marché combinée de £23 525 314, contre £22 139 900 de capital investi. Bon, les portefeuilles d’investissement passés en revue, je procède à étudier le compte d’exploitation, dont je donne une vue synthétique dans Table #1, ci-dessous, pour comprendre un peu mieux la mécanique du business de Foresight Group. Eh ben voilà, la mécanique en question s’appuie sur le gain de capitalisation dans le portefeuille des participations ordinaires, qui apporte quelques 58,0% du bénéfice net réalisé par le groupe. Ensuite vient le gain sur des recettes courantes (opérationnelles) réalisées dans le portefeuille des sociétés infrastructurelles : ça fait 21,4% du bénéfice net. D’autres volets de bénéfice, comme le gain sur recettes courantes dans le portefeuille des participations ordinaires (8,1% du bénéfice total) ou bien gain sur capitalisation dans le portefeuille des sorties stratégiques (6,4%) c’est du détail financier.

Le bénéfice total net de Foresight Group, donc £5 202 000, est dégagé sur la base des frais courants de £1 130 000 et d’un capital immobilisé dans les participations équivalent, au total, à £92 217 000, accompagné par des actifs circulants de £44 338 000, soit un bilan total de £136 555 000. Le tout est à 100% financé comme capital propre, sans emprunt. J’ai remarqué un petit détail intéressant dans les actifs circulants : le capital investi dans le portefeuille des participations ordinaires est accompagné par un montant substantiel d’argent liquide (et équivalents) de £30 901 000. J’assume que tout ce cash c’est du capital hautement liquide tenu en réserve juste en cas où, histoire de rester flexible.

L’étude du cas de Foresight Group m’a donné une idée de l’architecture d’affaires d’un fonds d’investissement. Les dépenses courantes sont plus ou moins couvertes par les recettes courantes qui viennent du portefeuille des sociétés infrastructurelles et le vrai gain des actionnaires c’est la plus-value dégagée sur la capitalisation du portefeuille des participations ordinaires. Avec un bilan de 136 millions des livres sterling et un portefeuille d’à peu près 45 – 50 participations, ce business est comme poids coq dans l’univers des fonds d’investissement. Ça pourrait être un bon modèle pour la phase de maturité dans mon concept de BeFund. Je pense que dans les jours qui viennent je vais étudier encore un ou deux cas distincts, peut-être des holdings, juste pour me faire une idée de diversité dans le secteur.

Table 1 – Le résultat d’exploitation de Foresight Group en 2016

Fonds des participations ordinaires
Recettes £’000 Capitalisation £’000 Total £’000
Pertes réalisées sur participations  –  (2 651,00)  (2 651,00)
Gains de valeur de marché des participations  –  6 851,00  6 851,00
Bénéfice courant  1 412,00  –  1 412,00
Frais de gestion  (451,00)  (1 351,00)  (1 802,00)
Autres dépenses  (436,00)  (436,00)
Retour sur activités ordinaires avant impôt  525,00      2 849,00      3 374,00    
Impôt  (102,00)  170,00  68,00
Retour sur activités ordinaires après impôt  423,00      3 019,00      3 442,00    
Fonds des sorties stratégiques
Recettes £’000 Capitalisation £’000 Total £’000
Pertes réalisées sur participations  –  (51,00)  (51,00)
Gains de valeur de marché des participations  –  408,00  408,00
Bénéfice courant  68,00  –  68,00
Frais de gestion  (9,00)  (27,00)  (36,00)
Autres dépenses  (19,00)  –  (19,00)
Retour sur activités ordinaires avant impôt  40,00      330,00      370,00    
Impôt  (8,00)  5,00  (3,00)
Retour sur activités ordinaires après impôt  32,00      335,00       367,00    
Fonds des sociétés infrastructurelles
Recettes £’000 Capitalisation £’000 Total £’000
Pertes réalisées sur participations  –  (560,00)  (560,00)
Gains de valeur de marché des participations  –  1 020,00  1 020,00
Bénéfice courant  1 436,00  –  1 436,00
Frais de gestion  (74,00)  (223,00)  (297,00)
Autres dépenses  (141,00)  –  (141,00)
Retour sur activités ordinaires avant impôt  1 221,00      237,00      1 458,00    
Impôt  (110,00)  45,00  (65,00)
Retour sur activités ordinaires après impôt  1 111,00      282,00      1 393,00    

Source : http://www.foresightgroup.eu/institutional/infrastructure-income-fund/reports-and-accounts/ dernier accès 13 Mars 2018

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